财新传媒 财新传媒

阅读:0
听报道
新周期:想象的复苏
文 徐瑾 徐瑾经济人(ID econhomo)
三季度GDP出炉,同比增长 6% ,较二季度降低 0.2 个百分点,为 1992 年有纪录以来的最低季度 GDP。关键,未来会如何?不乐观。
 
今天我想和大家回忆一个概念,新周期。以前我们聊什么概念,往往因为这个有用。但是你会发现,在市场上流行各种各样的概念和名词,很多不仅没有用,甚至很可能有害。比如,今天我们聊的这个概念,新周期。我们知道,经济有周期,也就是商业周期、景气循环的同义词。也就是说,经济运行中,会出现周期性的经济扩张与经济紧缩。
 
那么,你可能问,新周期在中国经济中,是什么情况?新周期观点最热是在2017年。在“某某经济学”、“新常态”、“L形走势”、“灰犀牛”等词被市场人士用得烂俗之后,“新周期”这一并不那么炫目的词语也将登台,一度成为市场主要焦点。
 
当时围绕新周期,有一场辩论。我们现在回顾这一辩论。正方怎么说?认为中国即将进入新周期的一派,以经济学家任泽平为代表,认为中国经济走完增速换挡期“经济L型”,正站在“新周期”的起点上,其理由主要在于是供给出清与需求复苏,外加新政治周期(如十 九大)开启。反对者的声音似乎更多,各大券商的分析数据情况到国企改革滞后,以及全球周期等因素,比如招商证券直接表示期望越大,失望越多。
 
你看啊,多空双方,反复几个来回。根据关注要点不同,中国证券市场过去本来分为两派,周期派与流动性派;如今晃眼之间,市场只有两派,新周期派与反周期派。
 
券商依靠佣金生存,分析师话语必须引领资金才算是有话语权,因此证券市场或许是最好的检验场所,但是随后股市的萎靡,实在难以印证灿烂前景。
 
那么,你站在经济学角度,应该如何看周期辩论?在当时,我就认为新周期从经济逻辑层面并不成立。第一,先看所谓的供给出清。这事实上仍旧是传统行政管理之下的调节。市场最为关注的是“僵尸企业”。所谓僵尸企业,是指连年亏损、资不抵债的企业,往往通过银行信贷与体制补贴等因素而继续存活。可以说,市场一致认为,对待僵尸企业最好的方式是通过市场行为来出清。
 
然而,主流政策思路,并不是通过市场化方式处理,而是通过分配指标与文件等行政方式去产能。如此情况,需求端不变的情况下,供给端减产带来供不应求。于是,当时也催生了黑色商品为代表的大宗商品价格上涨。基金经理李蓓就认为,行政性的供给干预不仅提高了中国钢铁产业的平均成本,而且降低了产业总体的国际竞争力。
 
另一方面,从银行而言,银行也有难度。不仅难以直接退出僵尸企业,而且通过加大信贷以及债转股等方式与僵尸企业继续绑定。这有什么后果?这事实上是加大了银行尤其是国有银行的经营风险。我了解的情况,其实债转股推动难度不小。即使四大行等国有银行,在面对强势国有企业的时候,也相当弱势。
 
尤其你知道,小股东在中国公司治理本来就是毫无话语权。原有大股东,对于银行转型小股东的期望,无非银行是继续放贷。更进一步,银行其实对于相关行业本身往往也不如大股东了解,介入甚至改善经营并不现实。
 
如此情况之下,供应端改革主要指的是供应侧管理。意味着什么?那就是变为控制上游行业的产量,导致上游行业资源品价格上扬。于是,在供需错配的状况之下上扬,由此驱动了一个非典型的库存周期。曾经发表《新供给主义宣言》的经济学家滕泰,和我聊起,也表示应该重启供给侧改革,不能以供给侧管理代替供给侧改革。
 
第二,再看需求企稳。最直接的诱因背后逻辑也相当清晰,仍旧是传统的需求端政策。主要体现为,财政赤字扩张、信贷放量,在基建与在房地产市场上的发力,并叠加外需的改善。由此观察,中国经济在2017年一度企稳,更多的应该是周期性的反弹而不是结构性改善:传统的需求端政策与比较创新的供应端政策相结合导致的一个后果。
 
你可能会好奇,如何判断经济是否真的良性回暖?给你个靠谱的指标,那就是民间投资,主要就是民企的投资,不是你看到的创投那些。这是关键。判断是否经济数据改善,是否有结构性改善,最重要的指标在于是看民间投资改善,是否形成了正常的、由投资回报率来驱动的投资繁荣。
 
从数据来看,投资结构来源变化则更值得注意。当时,新增投资大头是由基建投资、房地产投资与国企投资来支撑的,而不是由具有自发性动力的民间投资来支撑的。
 
你看,微观层面民间创业看似仍有余热,宏观层面的民间投资增速却在下滑。早在2017年,民间投资已经从高位下降到个位数。在宏观层面,国进民退成为近年新景观。在经济没有重大波动以及外部冲击情况下,这一趋势令人担忧。
 
再来看看新周期最后论断,即新政治周期开启。这种增长想象点如何评价?虽然政治因素在中国不可忽视,但经济也有自身逻辑。历史经验来看,如果没有经济结构改善,那么不会诞生真正有价值的新周期。而如果经济结构要改善,其实短期之内必须承受改革剧痛,因此即使决策者有经济改革的动力与决心,其结果也不会直接提升数据表现。
 
也正因此,放言新周期,不过是过去呼吁“国家牛市”的变体,把自己的愿望当做现实。其结果,很可能在短暂的高歌猛进之后,一切化为乌有。正如一个经济学家朋友提问,中国看似在稳增长和金融去杠杆两条战线上取得了双丰收,但 “鱼和熊掌”真的可以兼得吗?
 
答案显然是否定的。根据中国经济过去的经验而言,最大危险是什么?其实,并不是新周期预言落空,而是新周期的预言实现,尤其是政治逻辑短期凌驾经济逻辑的情况。但这样的经济增长或者新周期,并不是经济的春天,只会是体制内企业短暂的狂欢。最终经济逻辑仍旧会验证,但付出代价的则除了民企,更是中国整体。
 
你可能一直想一个问题,中国经济还有希望么?其实,即使中国步入中等收入陷阱,以中国坐拥全球第二的地位,只要不出现大偏差,不会多差。如果结构改善,无论是否有新周期,都会有高于全球平均增长率。对你和多数人而言,是极大的福利改善。经济回暖,应该作为调整与喘息的机会,而不是国企继续加大杠杆的激励。
 
问题就在于,很多时候,强行干预未必有好结果,还把事情搞糟糕。因此,认清中国的高速增长期已经过去了,此刻再度谋求昔日繁华,无异赌博,正如前人所言,“若目今以为荣华不绝,不思后日,终非长策。……此时若不早为后虑,临期只恐后悔无益了”。
 
你现在再看新周期的时候,应该注意一点。当时外部环境还没有恶化,现在已经变得糟糕。为什么要回顾这样一个错误的概念,因为类似的故事隔两年就会上演,你要搽亮眼睛。
 
喜欢谈周期的人,可能都知道一句话,人生就是一场康波。所谓康波,是来自俄国经济学家康德拉季耶夫的周期理论。据说,他十多岁就研究了资本主义经济的行为,并发现经济波长超过了50年。回来,他发现,周期平均长度为53.3年。第一个周期和工业革命有关,第二个周期则是来自铁路业的繁荣,第三个周期从建造电厂开始。
 
你可能问,今天的康波如何?我们要看严肃学者怎么说,韦森根据商业周期理论,发现2008年下半年以来这次世界性的经济衰退,主要原因是世界经济处于人类进入现代经济社会后的第四次康德拉季耶夫长周期的末端。他认为,从20世纪50年代中期到21世纪初,其实由人类社会第三次工业革命发展拉动,也就是即核能、航空和航天科技、以及计算机、IT网络信息技术说拉动。一旦这股动力衰竭,就诞生了金融危机。
 
因此啊,如果没有突破性的技术增长动力,那么西方未来很可能就是“长萧条”。这种观点,欧美有很多研究,我们以后再介绍。我们要记住,就算是有新技术,带来周期变回也未必。康德拉季耶夫就说过,技术要足够多,“如果我们想要得到关于技术发明的足够数量的观点,那么,按照设想,我们必须记住,技术发明的数量应足以点燃经济的繁荣之火。”
 
总结一下,我之所以聊新周期,是希望你理解,各种资本市场名词背后,要学会辨别真假。从学术到现实,需要有坚实的支撑技术。你不能选择在什么周期内出生,但是你可以选择理解你所在的周期。轻浮的概念,只是一时市场炒作,如果一次次迷信这样的概念,那么注定做韭菜。好了,今天给你的福利荐书,就是一本关于经济周期的书处,名字就是《逃不开的经济周期》。
话题:



0

推荐

徐瑾

徐瑾

278篇文章 2年前更新

青年经济学者,经济人读书会创始人,FT中文网财经版主编、专栏作家。 微信公号《徐瑾经济人》(econhomo)主打人文与经济的分享,近期出版《不迷路,不东京》、《白银帝国》、《印钞者》、《凯恩斯的中国聚会》、《中国经济怎么了》、《有时》等,多次入选“最受金融人喜爱的十本财经书籍”等评选。

文章